Il presente articolo, assumendo la prospettiva propria dell’Economia Aziendale, tratta il tema della valutazione delle azioni del socio recedente da società per azioni non quotate. L’articolo 2437-ter c.c., pur recependo, nello spirito della riforma del diritto societario, l’esigenza di non penalizzare i soci di minoranza che esercitano il diritto di recedere, esprime indicazioni incomplete sotto il profilo tecnico. Si pone allora l’esigenza di sviluppare più approfondite considerazioni, anche per chiarire alcuni aspetti che sono frequentemente oggetto di discussione e contenzioso nella pratica, in particolare l’applicazione, in sede valutativa, di sconti rispetto al valore fondamentale determinato sulla base delle consolidate metodologie espresse dalla dottrina aziendalistica. L’articolo descrive in primo luogo la posizione del socio recedente, un soggetto che esercita un diritto concesso dal legislatore, non un soggetto che intende vendere la propria partecipazione. In capo a tale socio, nei casi stabiliti dalla legge, sorge pertanto il diritto ad avere una quota, proporzionale alle azioni detenute, del valore complessivo del patrimonio della società, l’unità di valutazione nel caso di specie. I Principi Italiani di Valutazione (PIV), sintesi della miglior dottrina aziendalistica in materia, forniscono indicazioni in linea con la considerazione appena esposta e identificano, quale configurazione di valore alla quale riferirsi ai fini della stima, il valore intrinseco, un valore di natura fondamentale che, nell’ipotesi di efficienza informativa del mercato dovrebbe coincidere con il valore di mercato. Il fatto che il socio recedente non sia un soggetto intenzionato a vendere la propria partecipazione ma, al contrario, un soggetto intenzionato a realizzare, in proporzione alle azioni detenute, una quota del patrimonio sociale complessivo che egli ha contribuito a creare, esclude l’applicazione di quegli sconti che si applicano, invece e correttamente, nel caso di negoziazione di interessenze partecipative, lo sconto di minoranza e lo sconto per mancanza di liquidità.

1. Introduzione Il presente articolo tratta il tema della valutazione delle azioni del socio recedente, assumendo la prospettiva economico aziendale e concentrandosi sulla particolare tipologia delle società per azioni non quotate. Il tema in oggetto ha rilevanza sia teorica che pratica, essendo numerosi i contenziosi che si aprono su questo specifico fronte, con contestazioni, da parte degli azionisti che tale diritto vantano, rispetto alle determinazioni di valore effettuate dall’organo amministrativo delle società delle quali essi fanno parte. Tali contestazioni possono riguardare sia la stima del valore “effettivo” della società che l’appli­cazione di sconti al valore pro quota determinato con la valutazione operata a supporto della determinazione del valore delle azioni del socio recedente. Nel seguito tratteremo questo secondo aspetto [1] in relazione al quale si riscontrano posizioni differenziate, in specie nei casi di applicazione pratica. Il tema del recesso del socio – e di quelli correlati dei presupposti che ne determinano l’insorgere e della valutazione delle azioni del socio recedente [2] – ha ricevuto, soprattutto tra gli studiosi delle discipline giuridiche, grande attenzione, in specie a valle della riforma del diritto societario che ne ha modificato, in termini sostanziali, la natura. Taluni autori hanno rilevato come lo spirito della riforma sia stato quello di tutelare maggiormente le minoranze, ampliando significativamente i presupposti alla base del diritto di recesso e determinando condizioni di valorizzazione non più penalizzanti [3]. Da rimedio di ultima istanza, sostanzialmente scoraggiato, il recesso diviene, con la riforma, una tecnica di disinvestimento con la quale garantire agli azionisti recedenti la monetizzazione delle proprie azioni a valori in linea con quello “effettivo” o “reale” [4]. Il tema dell’esigenza di protezione dell’azionista di minoranza al quale spetta il diritto di recedere dalla società è ben visibile nella transizione da un regime nel quale tale azionista si vedeva riconoscere una quota del patrimonio sociale – ancorato al valore contabile dello stesso – ad una situazione nella quale le sue azioni divengono oggetto di valutazione secondo metodiche che meglio si prestano ad approssimare il valore effettivo al quale il socio recedente rinuncia “uscendo” dalla società stessa. La materia è regolata, come noto, dall’articolo 2437-ter del codice civile, nel quale si legge che: “Il valore di liquidazione delle azioni è determinato dagli amministratori, sentito il parere del collegio sindacale e del soggetto incaricato della revisione legale dei conti, tenuto conto della consistenza patrimoniale della società e delle sue prospettive reddituali, nonché dell’eventuale valore di [continua..]