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Le azioni di risparmio (quarant'anni dopo)

Andrea Sacco Ginevri

Nonostante la riforma del diritto societario del 2003 abbia dato voce alle istanze di finanziamento dell’impresa organizzata in forma azionaria, quotata e non, l’interpretazione della disciplina sulle azioni di risparmio non si è ancora adattata del tutto al nuovo quadro sistematico, dato che permangono, anche nella prassi, applicazioni che dovrebbero oramai considerarsi superate. Tale è il punto di osservazione da cui la presente disamina muove, con l’intento di suggerire un’analisi delle azioni di risparmio che sia più coerente con le istanze sottese al moderno diritto societario e finanziario e con le esigenze degli operatori del mercato.

1. Breve excursus introduttivo.

Sono trascorsi quarant’anni da quando la legge 7 giugno 1974 n. 216 – convertendo, con modificazioni, il decreto legge 8 aprile 1974, n. 95 – ha introdotto nell’ordinamento delle società quotate italiane la categoria delle azioni di risparmio, e cioè “titoli tipici dal contenuto atipico[1] che, incorporando gli interessi degli azionisti risparmiatori, miravano ad ampliare i canali di finanziamento dell’impresa quotata attraendo l’investimento in capitale di rischio da parte di soggetti più interessati al rendimento dell’affare piuttosto che alla sua gestione[2].

All’epoca l’introduzione delle azioni di risparmio si proponeva di separare con maggiore trasparenza il ruolo (e la responsabilità) del gruppo di controllo da quello degli azionisti risparmiatori, in modo da concentrare in capo ai soci ordinari i risultati negativi derivanti dalla loro attività di indirizzo imprenditoriale e al contempo rafforzando la posizione patrimoniale degli azionisti risparmiatori a fronte dell’inesistenza di un loro potere di influenza gestoria (potere, quest’ultimo, che già mancava in concreto in capo ai piccoli risparmiatori e che, con la novella del 1974, in maniera meno equivoca di prima, veniva meno anche in astratto)[3].

Alcuni elementi tipologici delle azioni di risparmio – e, segnatamente, la totale esclusione del diritto di intervento e di voto nell’assemblea ordinaria e straordinaria dei soci, unitamente alla postergazione (oggi peraltro solo eventuale) nella partecipazione alle perdite, compensata dall’attribuzione di particolari privilegi di natura patrimoniale (in particolare nella remunerazione preferenziale dell’investimento) – hanno spinto, in passato, parte della dottrina a qualificare tali titoli partecipativi in termini di strumenti di debito, e non invece quali vere e proprie azioni di società, assimilando dunque il rapporto “incorporato” nell’azione di risparmio a quello sottostante ai contratti di finanziamento. A tale osservazione si giungeva nell’assunto che, nelle società per azioni, l’esercizio in comune di un’attività economica di cui all’art. 2247 cod. civ. si sarebbe esplicato tramite la partecipazione e l’esercizio del diritto di voto nell’assemblea ordinaria e straordinaria dei soci e quindi, in assenza di siffatte prerogative, l’investitore non avrebbe potuto assumere lo status socii, potendo invece vantare esclusivamente pretese creditorie nei confronti della società (rappresentate, appunto, dal diritto a percepire un utile privilegiato)[4].

Dubbi questi che, col passare degli anni, si sono progressivamente attenuati poiché si è fatta strada un’interpretazione più formalistica della fattispecie, e quindi una qualificazione in termini partecipativi del rapporto in essere fra società emittente e azionista di risparmio[5].

A ben vedere, l’orientamento che qualifica in termini partecipativi qualsivoglia conferimento a capitale – a fronte del quale vengano (appunto) emessi titoli azionari – trova basi ancor più solide a valle della riforma societaria del 2003, momento dal quale si è soliti rintracciare in siffatto criterio l’elemento tipologico di distinzione fra titoli azionari e tutti gli altri strumenti di finanziamento dell’impresa (i.e. strumenti finanziari partecipativi, titoli obbligazionari, ecc.).

Filo conduttore che in questi quarant’anni ha accompagnato l’evoluzione della disciplina e dell’interpretazione in materia di azioni di risparmio può rintracciarsi nel favor manifestato dall’ordinamento societario per l’emissione di azioni aventi diritti patrimoniali privilegiati, nell’ottica di promuovere un più efficiente reperimento di mezzi propri da parte degli emittenti.

La funzionalità delle azioni di risparmio alla patrimonializzazione dell’impresa quotata emerge con ancor maggior nettezza dalle modifiche introdotte in materia dagli artt. 145 e seguenti del decreto legislativo n. 58 del 24 febbraio 1998 (il “Tuf”) che, avendo ampliato i confini entro cui l’autonomia statutaria può dar corpo ai privilegi economici spettanti a tali azioni speciali, ha dotato di maggiore flessibilità lo strumento all’epoca tipicamente deputato ad attrarre investimenti in capitale di rischio da parte di piccoli risparmiatori disinteressati alla programmazione dell’iniziativa imprenditoriale collettiva.

Come noto, l’ampliamento ed il rafforzamento dei canali di finanziamento dell’impresa azionaria ha trovato sublimazione nella riforma societaria del 2003 che, sancendo il principio di atipicità delle categorie azionarie e promuovendo forme ancor più sofisticate di investimento nell’impresa organizzata in forma societaria, ha suggellato il percorso di finanziarizzazione dei rapporti sociali, mantenendo – in questo mutato contesto – anche il possibile ricorso all’emissione di azioni di risparmio ad opera delle sole “società italiane con azioni ordinarie quotate in mercati regolamentati italiani o di altri paesi  dell’Unione europea” [cfr. art. 145, 1° comma, del Tuf].

Benché la riforma del 2003 abbia notevolmente ampliato la flessibilità statutaria nell’emissione di categorie speciali di azioni, gli elementi tipologici della fattispecie “azioni di risparmio” e, di conseguenza, la relativa disciplina, mantengono un elevato tasso di tipicità che, come tale, vincola l’autonomia privata in materia a tutela di un maggior grado di imperatività delle regole, e di chiarezza negli strumenti di raccolta del risparmio, che continuano a caratterizzare l’ordinamento degli emittenti quotati.

Anche tenuto conto della premessa che precede, i paragrafi che seguono illustrano prima la fattispecie, e poi la disciplina, delle azioni di risparmio, mirando a risolvere le questioni ermeneutiche che si sono poste nella prassi, anche in considerazione della funzione che tale strumento di patrimonializzazione dell’impresa quotata dovrebbe rivestire in un mercato finanziario efficiente.

 

 

 

2. Inquadramento della fattispecie.

L’emissione di azioni di risparmio da parte di emittenti quotati può avvenire sia in sede di aumento del capitale sociale, sia in sede di conversione di azioni già precedentemente emesse (ordinarie o di altra categoria), e consente la realizzazione di molteplici obiettivi, tra cui si è soliti evidenziare i seguenti: 

(i)un allargamento dei canali di finanziamento dell’impresa, che beneficerebbe di una più ampia gamma di prodotti finanziari da offrire al pubblico dei risparmiatori; 

(ii)una “personalizzazione” della partecipazione sociale, distinguendo le posizioni giuridiche attive e passive dei soci risparmisti rispetto a quelle dei soci ordinari; nonché 

(iii)una minore contendibilità dell’emittente, dato che le azioni di risparmio non sono soggette né al diritto di squeeze-out (ex art. 111 del Tuf) da parte dell’offerente che abbia superato il 95 per cento del capitale sociale o di categoria, né rilevano ai fini dell’OPA obbligatoria totalitaria (ex art. 106 del Tuf)[6]

Come accennato in premessa, connotato tipologico, e come tale inderogabile, delle azioni di risparmio è l’assenza del diritto di voto nell’assemblea ordinaria e straordinaria, bilanciata dall’obbligatoria attribuzione di privilegi di natura patrimoniale.

L’art. 145 del Tuf non detta una disciplina puntuale dei privilegi spettanti alle azioni di risparmio, bensì rimette integralmente all’atto costitutivo dell’emittente l’individuazione del contenuto del privilegio unitamente alle condizioni, ai limiti, alle modalità ed ai termini per il suo esercizio[7].

Non v’è dubbio che i privilegi da attribuire alle azioni di risparmio debbano rispettare i vincoli di sistema entro cui può dispiegarsi l’autonomia statutaria in materia, trattandosi pur sempre dell’emissione di azioni speciali – seppur dal contenuto tipico – da parte di società italiane quotate[8].

Ciò significa che l’entità e le caratteristiche del privilegio di natura patrimoniale attribuito alle azioni di risparmio non dovranno esser tali da produrre i medesimi effetti scongiurati dal divieto di patto leonino. Pertanto, tali privilegi dovranno sempre tener conto della circostanza che, a differenza del creditore sociale, l’azionista di risparmio partecipa, sotto il profilo giuridico ed economico, al rischio imprenditoriale: (i) maturando dunque un diritto alla remunerazione “privilegiata” del proprio investimento solo ove la società abbia prodotto utili, o comunque disponga di risorse disponibili, e (ii) potendo ottenere, allo scioglimento della società, il rimborso totale o parziale della propria quota di residuo attivo solo ad esito del soddisfacimento dei creditori sociali[9].

Ciò posto, lo statuto manterrà ampia discrezionalità nel definire la misura, e i parametri di riferimento, del privilegio patrimoniale spettante alle azioni di risparmio, potendo così spaziare da clausole che prevedono un privilegio di maggiorazione nella distribuzione dell’utile – in misura fissa o variabile – e/o un privilegio di priorità nella suddetta distribuzione rispetto alle restanti categorie di azioni, e via discorrendo[10].

Sovente gli statuti prevedono anche le cc.dd. “clausole di cumulo”, che consentono alle azioni di risparmio di beneficiare del rendimento privilegiato negli esercizi successivi (generalmente nei due esercizi successivi) qualora in un determinato esercizio la società non abbia prodotto un utile sufficiente a garantire il soddisfacimento del privilegio nella misura statutaria[11].

La natura privilegiata delle azioni di risparmio può manifestarsi anche nella previsione di clausole statutarie di postergazione nella partecipazione alle perdite in sede di liquidazione o durante la vita della società (fermo restando il limite rappresentato dal divieto di patto leonino) e/o di prelazione nel rimborso del capitale sociale rispetto alle altre categorie azionarie in caso di scioglimento della società.

Al rafforzamento delle aspettative patrimoniali fa da contrappeso una significativa compressione dei diritti sociali amministrativi normalmente attribuiti dalla partecipazione sociale, tanto che ad essi deve ritenersi precluso non soltanto il diritto di voto nell’assemblea generale, ma anche il diritto di intervento nell’assemblea ordinaria e straordinaria dei soci (arg. ex art. 2370 cod. civ.)[12].

A ciò si aggiunga che, ad avviso della dottrina più recente, a tali azionisti deve ritenersi parimenti precluso – anche in forza del disposto di cui all’art. 145, 6° comma, del Tuf – l’esercizio di taluni diritti amministrativi, tra cui i seguenti:

(aa)il diritto di convocare l’assemblea generale ex art. 2367 cod. civ.;

(bb) il diritto di promuovere l’azione sociale di responsabilità nei confronti degli amministratori di cui all’art. 2393-bis cod. civ.;

(cc)il diritto di denuncia al collegio sindacale e al tribunale previsti, rispettivamente, dagli artt. 2408 e 2409 cod. civ.;

(dd) il diritto di impugnare una deliberazione assembleare annullabile, potendo dunque ottenere esclusivamente il diritto al risarcimento del danno sofferto (e fermo restando il diritto di impugnativa spettante al rappresentante comune degli azionisti di risparmio ai sensi dell’art. 147 del Tuf, come infra illustrato)[13].

 Fermo restando quanto precede, spettano invece agli azionisti di risparmio i cc.dd. diritti sociali misti.

Tant’è che l’art. 145, 8° comma, del Tuf riconosce espressamente agli azionisti di risparmio il diritto di opzione, in caso di aumento del capitale sociale, sulle azioni di risparmio della medesima categoria ovvero, in mancanza o per la differenza, nell’ordine, su azioni di risparmio di altra categoria, su azioni privilegiate ovvero su azioni ordinarie.

Inoltre, agli azionisti di risparmio spetterà anche il diritto di recesso nei casi previsti dalla legge (arg. ex art. 2437 cod. civ.), e il valore di liquidazione delle azioni sarà determinato – in ossequio al criterio indicato dall’art. 2437-ter, 3° comma, cod. civ. – facendo esclusivo riferimento alla media aritmetica dei prezzi di chiusura delle azioni di risparmio nei sei mesi che precedono la pubblicazione dell’avviso di convocazione dell’assemblea le cui deliberazioni legittimano il recesso (salvo che lo statuto non deroghi in melius).

 

3. La disciplina dell’assemblea speciale: le competenze.

Il funzionamento e le competenze dell’assemblea speciale degli azionisti di risparmio sono disciplinati dall’art. 146 del Tuf.

Si noti che, mentre l’art. 2376 cod. civ. contiene una disciplina di ordine generale in materia di assemblea speciale applicabile a qualsivoglia categoria di azioni emessa da s.p.a. di diritto italiano (poiché, secondo l’orientamento prevalente, anche gli azionisti cc.dd. “ordinari” costituiscono categoria speciale a questi fini), l’art. 146 del Tuf è invece dedicato espressamente alle azioni di risparmio, sebbene l’art. 147-bis del Tuf estenda l’applicazione di tale norma anche alle altre categorie speciali di azioni quotate[14].

In particolare, l’art. 146 del Tuf per un verso deroga a taluni principi sanciti dall’art. 2376 cod. civ. (v. infatti infra in materia di quorum) e, per altro verso, amplia il perimetro delle regole concernenti le competenze e il funzionamento dell’assemblea speciale rispetto a quanto disposto dalla disciplina codicistica.

Difatti, le materie di competenza dell’assemblea speciale indicate all’art. 146, 1° comma, del Tuf, sono le seguenti:

(a)nomina e revoca del rappresentante comune e azione di responsabilità nei suoi confronti;

(b)approvazione delle deliberazioni dell’assemblea della società che pregiudicano i diritti della categoria (per cui è previsto un quorum costitutivo e deliberativo almeno pari al venti per cento delle azioni della categoria);

(c)costituzione di un fondo per le spese necessarie alla tutela dei comuni interessi e rendiconto relativo;

(d)transazione delle controversie con la società (per cui è previsto un quorum costitutivo e deliberativo almeno pari al venti per cento delle azioni della categoria);

(e)altri oggetti d’interesse comune.

Fra quelle richiamate, la competenza assembleare più rilevante, e di applicazione più complessa, è quella concernente l’approvazione delle deliberazioni dell’assemblea generale che pregiudicano i diritti della categoria.

La problematicità deriva dal fatto che è ancora oggi dibattuto quale sia il concetto di «pregiudizio» rilevante ai diritti degli azionisti di risparmio, che, ove ricorrente, rende necessaria l’approvazione da parte dell’assemblea speciale di categoria, ai sensi e per gli effetti degli artt. 2376, 1° comma, cod. civ. e 146, 1° comma, lett. b), del Tuf [15].

Poiché il concetto di “pregiudizio” è il perno intorno a cui si sviluppa la competenza assembleare appena richiamata, è opportuno premettere che, secondo l’opinione pacifica in dottrina e in giurisprudenza, in astratto l’interprete può trovarsi dinanzi a tre differenti tipologie di pregiudizio ai diritti di categoria: (a) al c.d. “pregiudizio di diritto diretto”; (b) al c.d. “pregiudizio di diritto indiretto”; (c) al c.d. “pregiudizio di fatto[16].

Con “pregiudizio di diritto diretto” si è soliti identificare ogni ipotesi di modificazione diretta e in peius dei diritti attribuiti dalla legge o dallo statuto alle azioni di categoria speciale (ad es., un’eventuale riduzione della percentuale di privilegio sull’utile di esercizio spettante alla categoria speciale ovvero l’eliminazione dell’eventuale postergazione nella partecipazione alle perdite). In sintesi, tale pregiudizio si rinviene ogni qualvolta venga alterato in negativo e in via diretta un diritto espressamente attribuito a una determinata categoria azionaria.

Con “pregiudizio di (mero) fatto” si è soliti qualificare tutte le conseguenze negative che derivano, esclusivamente in fatto, per le aspettative e gli interessi economici degli azionisti speciali (ad es., la fusione per incorporazione di una società in bonis in una società indebitata e il conseguente decremento dell’utile prospettico a cui applicare il privilegio degli azionisti di risparmio dell’incorporata). In tali circostanze, pur non essendo intaccati i “diritti” della categoria, si verifica un effetto pregiudizievole per le aspettative economiche dell’azionista privilegiato.

è peraltro pacifico in dottrina che mentre le “deliberazioni dell’assemblea” dei soci cc.dd. ordinari idonee ad arrecare un “pregiudizio di diritto diretto” richiedono necessariamente l’approvazione dell’assemblea speciale della categoria pregiudicata, diversamente nessun obbligo di convocare l’assemblea speciale sorgerà per l’ipotesi in cui il pregiudizio arrecato sia “di mero fatto[17].

Ben più complessa è, invece, l’identificazione del c.d. “pregiudizio di diritto indiretto”, così come assai dibattuta è la sua afferenza alla nozione di “pregiudizio rilevante” ai fini degli artt. 146, 1° comma, lett. b), del Tuf e 2376, 1° comma, cod. civ.

Anche il contenuto stesso della nozione di “pregiudizio di diritto indiretto” è oggetto di discussione: da un lato vi è chi attribuisce rilievo soltanto al pregiudizio conseguente alla introduzione di categorie di azioni fornite di diritti poziori o all’incremento dei diritti attribuiti a una categoria azionaria già esistente[18]; dall’altro lato, vi è chi, invece, afferma la necessità dell’approvazione dell’assemblea speciale ogni qualvolta una delibera dell’assemblea generale sia idonea «a toccare in modo differenziato le situazioni degli azionisti appartenenti alle diverse categorie»[19], o a determinare un’alterazione del rapporto percentuale, in relazione al totale del capitale sociale, tra le diverse categorie, sì che tra i diritti della categoria idonei ad essere pregiudicati rientrerebbe anche il c.d. diritto al mantenimento del capitale[20].

A tale ultimo riguardo, si rammenta come, secondo l’orientamento prevalente, ricorra un “pregiudizio di diritto indiretto” ogni qualvolta una delibera dell’assemblea dei soci ordinari incida – seppur indirettamente – sulla posizione giuridica delle azioni speciali, e non dunque meramente sui loro interessi e/o aspettative[21].

Inoltre, sembra esservi una tendenziale convergenza di opinioni sulla circostanza che dinanzi a un pregiudizio indiretto ai diritti della categoria ci si trovi qualora lo statuto venga modificato attraverso un’emissione di una nuova e diversa categoria di azioni dotata di privilegi poziori rispetto a quelli delle categorie speciali già esistenti[22].

In tale evenienza, infatti, pur non intaccandosi in via diretta il corpo di diritti statutari e legislativi spettanti alle categorie già esistenti, si verrebbero a introdurre nuove previsioni statutarie atte a dotare – sul piano giuridico-formale – taluni titoli partecipativi di prerogative idonee a depotenziare, sempre sul piano giuridico-formale, quelle delle categorie diverse e preesistenti. 

Diversamente, e benché sussistano alcune autorevoli opinioni contrarie, sembrerebbe oggi prevalente l’orientamento secondo cui non integrerebbero un pregiudizio rilevante le operazioni idonee a determinare una mera alterazione quantitativa della proporzione esistente fra le categorie azionarie già in circolazione, come tipicamente avviene ogni qual volta l’emittente aumenti il proprio capitale senza rispettare la proporzione preesistente fra le diverse categorie[23].

A ben vedere, è lo stesso ordinamento ad ammettere la possibilità di alterare la percentuale nella quale le varie categorie di azioni concorrono alla composizione del capitale sociale, dato che l’art. 145, 8° comma, del Tuf prevede che in caso di aumento del capitale di società quotata con azioni di risparmio, “i possessori di azioni di risparmio hanno diritto di opzione su azioni di risparmio della stessa categoria ovvero, in mancanza o per la differenza, nell’ordine, su azioni di risparmio di altra categoria, su azioni privilegiate ovvero su azioni ordinarie”.

In estrema sintesi, secondo l’interpretazione dottrinale prevalente, l’approvazione dell’assemblea speciale è richiesta solo in presenza di deliberazioni dell’assemblea generale della società che alterano stabilmente il contenuto dei diritti spettanti alla categoria o il rapporto tra questi e i diritti di altre categorie azionarie preesistenti o di nuova istituzione, e cioè in presenza di una nuova disciplina formale dei rapporti tra classi di azioni destinata a riflettersi negativamente sulla posizione di una di queste.

Fermo restando quanto precede, ed a prescindere dall’obbligo di convocare un’assemblea speciale di categoria, si rammenta che, in presenza di “modificazioni dello statuto concernenti i diritto di voto o di partecipazione”, agli azionisti di risparmio che non abbiano concorso all’approvazione della delibera spetterà il diritto di recesso ai sensi e per gli effetti dell’art. 2437, 1° comma, lett. g), c.c.[24].

A differenza della competenza dianzi esaminata, comune a tutte le assemblee speciali (v. art. 2376 cod. civ.), le ulteriori competenze elencate nell’art. 146, 1° comma, del Tuf sono tipiche delle azioni di risparmio (anche se sono ora richiamate dall’art. 147-bis del Tuf).

La nomina e la revoca del rappresentante comune, così come la costituzione di un fondo per le spese della categoria, sono competenze che concernono il normale funzionamento e l’organizzazione della categoria speciale.

L’assemblea speciale è anche competente a deliberare un’eventuale azione di responsabilità nei confronti del rappresentante comune, ove l’operato di quest’ultimo abbia arrecato un danno alla categoria tout court (e non già unicamente alla sfera individuale del singolo azionista di risparmio ovvero di un’individuata cerchia di azionisti di risparmio)[25].

Con riferimento alla costituzione di un fondo per le spese necessarie alla tutela dei comuni interessi degli azionisti di risparmio (art. 146, 1° comma, lett. c), la società dispone della facoltà di rivalersi sugli utili spettanti agli azionisti di risparmio in eccedenza al minimo eventualmente garantito. Fra le spese imputabili al fondo comune dovrebbero annoverarsi, secondo la dottrina prevalente, quelle necessarie ad assicurare il funzionamento degli organi della categoria, quali ad es. quelle relative alla convocazione e alla riunione dell’assemblea speciale ovvero al compenso del rappresentante comune o ancora funzionali all’esperimento di azioni giudiziarie fondate a tutela della categoria[26].

L’assemblea di categoria è altresì competente a deliberare sulla transazione delle controversie con la società (art. 146, 1° comma, lett. d), avviate dal rappresentante comune ovvero dalla categoria a difesa degli interessi comuni eventualmente ritenuti lesi da decisioni assunte dagli amministratori o dall’assemblea della società medesima. Corollario di quanto precede è che, per converso, esuleranno dal perimetro dell’art. 146, 1° comma, lett. d), del Tuf eventuali controversie nei confronti della società sorte per iniziativa del singolo azionista di risparmio a difesa di un proprio interesse individuale distinto dall’interesse comune della categoria[27].

È infine dibattuto in letteratura quali siano “gli altri oggetti di interesse comune” su cui è chiamata a deliberare l’assemblea speciale (art. 146, 1° comma, lett. e).

Secondo la dottrina che si è occupata dell’argomento, qualsiasi contenuto si voglia dare a tale generica previsione, esso va sottoposto a due limiti: uno “esterno”, consistente nella salvaguardia degli ordinari processi deliberativi della società e dell’equilibrio tra organi sociali configurato dal legislatore (non potendosi, ad esempio, prevedere l’approvazione da parte dell’assemblea speciale in ipotesi ulteriori rispetto a quelle pregiudizievoli per la categoria); un altro “interno”, consistente nel limite generale, nell’operare della categoria, della necessaria presenza dell’interesse comune[28].

In altre parole – trattandosi di “altri” oggetti di interesse comune ulteriori rispetto a quelli indicati nelle precedenti lettere dell’art. 146, 1° comma, del Tuf, e trattandosi inoltre di materie suscettibili di essere oggetto di una delibera assembleare – dovrebbero intendersi di “interesse comune” ai fini della norma in disamina solo le materie afferenti ai tre macro-settori elencati espressamente nel catalogo di competenze di cui all’art. 146, 1° comma, Tuf, e dunque: (aa) operazioni che in qualche modo pregiudicano la posizione della categoria speciale (per es. pregiudizi di mero fatto che non rientrano nella apposita lett. b, et similia) ovvero (bb) delibere di auto-organizzazione della categoria (simili a quelle indicate dalla legge) o ancora (cc) delibere volte a stabilire le condizioni dell’esercizio di diritti comuni della categoria (simili alla transazione di controversie con la società, come ad es. “la scelta in ordine al modo in cui esercitare eventuali poteri o diritti amministrativi attribuiti alla categoria dallo statuto”).

 

4. Segue. La presidenza e i quorum.

Nessuna norma di legge si occupa di individuare espressamente chi sia il titolare della funzione presidenziale nell’assemblea speciale, né pertanto di derogare ai principi generali applicabili alle assemblee straordinarie (a loro volta applicabili anche alle assemblee speciali in virtù del rinvio operato dall’art. 2376, 2° comma, cod. civ.).

Coerentemente, la dottrina ritiene che il rinvio operato dalla disciplina sulle assemblee speciali a quella sulle assemblee straordinarie debba considerarsi comprensivo non solo delle disposizioni particolari che regolano il funzionamento dell’assemblea riunitasi in sede straordinaria ma anche di tutte le disposizioni che disciplinano l’assemblea dei soci ordinari in generale (sia essa in sede ordinaria sia essa in sede straordinaria)[29].

Di talché, troverebbe applicazione anche alla disciplina sulle assemblee speciali l’art. 2371 cod. civ., che attribuisce la funzione presidenziale nelle assemblee di società per azioni alla “persona indicata nello statuto” o, in mancanza della prima, “da quella eletta con il voto della maggioranza dei presenti”. Ad avviso della dottrina, solo nel caso in cui manchi una indicazione diversa dello statuto ovvero, in subordine, dell’assemblea, si potrebbe ritenere che la riunione dell’assemblea speciale debba essere presieduta dal rappresentante comune.

Tipicamente gli statuti sociali degli emittenti quotati riproducono fedelmente il disposto  dell’art. 2371 cod. civ., prevedendo che l’assemblea sia presieduta dal presidente del consiglio di amministrazione ovvero, in caso di sua assenza o impedimento, da chi ne fa le veci.

Benché tipicamente le clausole statutarie non si riferiscano espressamente alla presidenza dell’assemblea speciale – limitandosi a richiamare, in termini generici, l’assemblea tout court – in ossequio al rinvio di cui all’art. 2376, 2° comma, cod. civ., anche in tali casi sembrerebbero trovare applicazione le suddette previsioni statutarie[30].

A ciò si aggiunga che le disposizioni in tema di poteri e obblighi del rappresentante comune declinate all’art. 147 del Tuf non sembrerebbero fornire argomenti idonei ad impedire agli amministratori della società di assistere alla riunione dell’assemblea speciale, giacché per un verso l’assemblea speciale (al pari delle altre assemblee) rimane comunque organo della società, seppur a presidio di interessi di categoria, e, per altro verso, non sussiste espressa deroga da parte della disciplina settoriale ai principi generali in materia assembleare richiamabili in virtù del rinvio sopra evidenziato.

Al fine di individuare quali siano i quorum costitutivi e deliberativi dell’assemblea speciale degli azionisti di risparmio assumono rilievo, oltre al rinvio effettuato dall’art. 2376, 2° comma, cod. civ. alle disposizioni relative alle assemblee straordinarie, anche l’art. 146, 1° comma, lett. b), e 3° comma, del Tuf.

In particolare, l’art. 146, 3° comma, del Tuf prevede, quale regola generale, che l’assemblea speciale deliberi in prima convocazione con il voto favorevole di tante azioni che rappresentino almeno il 20% delle azioni in circolazione; in seconda convocazione con il voto favorevole di tante azioni che rappresentino almeno il 10% delle azioni in circolazione; in terza convocazione a maggioranza dei presenti, e senza che rilevi l’entità del capitale rappresentato dai soci intervenuti[31].

In altre parole, il Tuf ha preso atto delle comprovate difficoltà di raggiungimento, da parte degli azionisti di risparmio, delle normali percentuali richieste  per le deliberazioni delle assemblee speciali dall’art. 2376 cod. civ., e pertanto ha ridotto i quorum deliberativi in prima e seconda convocazione, rispettivamente al venti e al dieci per cento della categoria, prevedendo per la terza convocazione la deliberazione a maggioranza dei presenti, qualunque sia la parte di capitale rappresentata dai soci intervenuti (art. 146, 3° comma, del Tuf).

Queste percentuali operano, peraltro, con riferimento alle decisioni di carattere eminentemente organizzativo – tra cui si segnalano, in particolare, quelle relative alla nomina del rappresentante comune e alla costituzione del fondo per le spese comuni – laddove per l’approvazione delle deliberazioni dell’assemblea generale che pregiudicano i diritti di categoria (così come per la decisione in ordine alla transazione di eventuali controversie con l’emittente) si richiede in tutte le convocazioni il voto favorevole di tante azioni che rappresentino almeno il venti per cento delle azioni della categoria (art. 146, 1° comma, lett. b), del Tuf)[32].

Fermo restando quanto precede, si è posto in dottrina e nella pratica il dubbio su come debba essere calcolato il quorum – costitutivo e deliberativo – dell’assemblea speciale degli azionisti di risparmio chiamata a deliberare ai sensi e per gli effetti dell’art. 146, co. 1, lett. b) del Tuf (riproposto anche alla lett. d) del medesimo comma), e segnatamente se tale quorum (i) sia in ogni evenienza rappresentato da una maggioranza almeno pari al 20% delle azioni della categoria, ovvero (ii) sia costituito dal più elevato fra il predetto quorum del 20% delle azioni della categoria e quelli previsti per le assemblee straordinarie (v. artt. 2368 e 2369 cod. civ.).

La dottrina che si è espressa sul punto ha affermato l’esclusiva operatività del quorum del 20% delle azioni della categoria (fungendo quest’ultimo da quorum costitutivo e deliberativo al contempo), che derogherebbe in materia alle norme sui quorum delle assemblee straordinarie[33].

Le ragioni addotte dalla dottrina a sostegno dell’applicazione esclusiva del quorum del 20% sono, in sintesi, le seguenti.

In primo luogo, e in linea di principio, che una quantità particolarmente elevata di voti sia necessaria per le deliberazioni delle assemblee degli azionisti di risparmio (e in particolare per quelle che pregiudicano i diritti della categoria) è perfettamente coerente con la rilevanza che siffatte deliberazioni assumono nel contesto delle operazioni societarie in cui si inseriscono.

A ciò si aggiunga che nulla suggerisce, sul piano sistematico, la presenza del doppio quorum nel caso in disamina, che anzi introdurrebbe talune complessità non contemplate dalla normativa speciale né giustificate da esigenze di tutela degli interessi protetti.

Infine, anche a livello esegetico, è ragionevole interpretare l’art. 146, 3° comma, riferendo l’inciso “salvo i casi previsti dal comma 1, lettere b e d”, alla successiva parte della disposizione, cioè: “delibera…”, anziché alla parte precedente: “In deroga…[34].

Si noti infine che, mentre resta aperta la questione della derogabilità statutaria delle maggioranze fissate dall’art. 146 del Tuf per le delibere cc.dd. “ordinarie”, con riguardo alle decisioni di cui all’art. 146, 1° comma, lett. b) e d), del Tuf, la dottrina è concorde nel sostenere, per un verso, l’illegittimità di una diminuzione del quorum e, per altro verso, la scarsa appetibilità per la società emittente di una disposizione statutaria diretta ad un suo rafforzamento[35].

 

5. Il rappresentante comune degli azionisti di risparmio.

La struttura organizzativa obbligatoria della categoria degli azionisti di risparmio prevede, accanto all’assemblea speciale, anche la figura del rappresentante comune degli azionisti di risparmio.

Questi è titolare dei poteri inderogabilmente attribuitigli dalla legge a tutela della categoria azionaria rappresentata, cui possono aggiungersi gli eventuali poteri ulteriori che le previsioni statutarie dell’emittente dovessero assegnargli[36].

Ai sensi dell’art. 147 del Tuf, al rappresentante comune degli azionisti di risparmio si applicano le disposizioni dettate dagli articoli 2417 e 2418 cod. civ. in tema di rappresentante comune degli obbligazionisti, dovendosi intendere l’espressione “obbligazionisti” come riferita ai possessori di azioni di risparmio.

Il rappresentante comune può essere scelto anche al di fuori degli azionisti di risparmio, dura in carica per un periodo non superiore a un triennio e può essere rieletto. L’assemblea speciale ne fissa il compenso (art. 2417 c.c. richiamato dall’art. 147, 1° comma, del Tuf), e può revocarlo (anche ad nutum, salvo l’eventuale risarcimento del danno)[37].

I poteri di cui è dotato il rappresentante comune sono articolati nell’ottica di permettergli di salvaguardare gli interessi degli azionisti di risparmio e vengono generalmente ricondotti nell’alveo di due distinte tipologie: (i) poteri di impulso e di esecuzione dell’attività deliberativa dell’assemblea speciale, e (ii) poteri di vigilanza e reazione nei confronti della società in rappresentanza della categoria speciale.

Nel novero dei poteri di impulso e di esecuzione vengono solitamente ricompresi quello di (a) convocare l’assemblea speciale (art. 146, 2°comma, Tuf) fissandone l’ordine del giorno e (b) di dare esecuzione alle deliberazioni dell’assemblea speciale (art. 2418, 1°comma, cod. civ.)[38].

L’attività di vigilanza del rappresentante comune è garantita da una serie di prerogative, tra cui (x) quella di essere obbligatoriamente destinatario di un’adeguata informazione sulle operazioni societarie che possano influenzare l’andamento della quotazione delle azioni di risparmio, (y) quella di assistere alla adunanze dell’assemblea generale dei soci (art. 147, 3°comma, Tuf); nonché (z) quella di esaminare il libro dei soci e il libro delle adunanze e delle deliberazioni delle assemblee (v. art. 2421, 1° comma, nn.1 e 3, cod. civ., richiamato dall’art. 147, 3° comma, Tuf)[39].

Per quanto concerne gli strumenti di reazione a disposizione del rappresentante comune, il più incisivo è senz’altro il potere di impugnazione delle deliberazioni dell’assemblea generale, accompagnato dalla rappresentanza processuale della categoria[40].

Ad avviso della dottrina prevalente, il predetto potere di impugnativa in capo al rappresentante comune non necessiterebbe una preventiva autorizzazione da parte dell’assemblea speciale[41].

Con riferimento alla possibilità, riconosciuta dall’art. 147, 4°comma, del Tuf, di ampliare statutariamente le prerogative del rappresentante comune, ne è stata in precedenza segnalata  la necessità che tali previsioni non interferiscano in alcun modo con la normativa inderogabile relativa alla struttura organizzativa e all’assetto di poteri caratteristico della società per azioni[42].

 

6. Le azioni di risparmio e la disciplina dell’OPA.

Il quadro normativo comunitario e domestico attribuisce rilievo alle azioni di risparmio ai fini dell’offerta pubblica di acquisto c.d. “volontaria”, tanto che l’art. 35-bis, comma 4, del Regolamento Consob n. 11971 del 1999, come successivamente modificato (il “Regolamento sugli Emittenti”), include espressamente le “azioni di risparmio” nell’ambito della disciplina sulle offerte pubbliche di acquisto o scambio volontarie[43].

Di contro, il quadro normativo comunitario e domestico non attribuisce rilievo alle azioni di risparmio ai fini dell’offerta pubblica di acquisto obbligatoria (OPA obbligatoria), poiché in quel contesto rileva esclusivamente l’acquisto di titoli “che attribuiscono diritti di voto nelle deliberazioni assembleari riguardanti nomina e revoca degli amministratori o del consiglio di sorveglianza” (v. art. 105, 2° comma, del Tuf).

Anche la direttiva 2004/25/CE del 21 aprile 2004 (la c.d. Direttiva OPA) – che in virtù del principio di interpretazione conforme del diritto nazionale al diritto comunitario, costituisce fonte gerarchicamente sovraordinata – circoscrive l’obbligo di lanciare un’OPA totalitaria all’acquisto di (un determinato ammontare di) titoli che conferiscano il diritto di voto in assemblea “in una percentuale tale da esercitare il controllo della stessa” [v. artt. 2, lett. e), e 5, 1° comma, della Direttiva OPA].

Oltre al dato esegetico appena indicato, anche ragioni di ordine logico e sistematico portano ad escludere dall’ambito di applicazione dell’OPA obbligatoria gli acquisti di azioni sprovviste, ex lege, del diritto di voto nell’assemblea generale dei soci (quali sono le azioni di risparmio in forza dell’art. 145, 1° comma, del Tuf).

Difatti, è opinione prevalente che la normativa sull’OPA obbligatoria sia volta, tra l’altro, a consentire a tutti gli azionisti dell’emittente di poter beneficiare, pro quota, del premio che viene pagato dall’acquirente per l’acquisto del controllo (controllo che, a questi fini, si presume esistente – iuris et de iure – al raggiungimento di una soglia rilevante predeterminata). E il controllo azionario, come noto, presuppone un’influenza dominante nell’assemblea ordinaria, che si esplica quantomeno attraverso l’esercizio – o la possibilità di esercizio – del voto nella predetta sede (arg. ex art. 93 del Tuf).

Non c’è ragione, pertanto, di attribuire rilievo ai fini dell’OPA obbligatoria alle azioni di risparmio in quanto, essendo sempre e comunque prive del diritto di voto, (i) non contribuiscono all’acquisizione del controllo dell’emittente, e dunque (ii) il corrispettivo pagato per il loro acquisto non dovrebbe incorporare – in un mercato azionario efficiente – alcun premio da spalmare coattivamente (attraverso lo strumento dell’OPA obbligatoria) in favore dell’intera compagine azionaria[44].

Inoltre, non è neppure consentito all’offerente di escludere gli azionisti di risparmio dalla società avvalendosi del diritto di acquisto a seguito di un’offerta pubblica totalitaria (c.d. “squeeze-out” regolato dall’art. 111 del Tuf). Ciò in quanto il diritto di squeeze-out si applica solo in caso di superamento del 95 per cento di “titoli” che attribuiscono il diritto di voto, anche limitatamente a specifici argomenti, nell’assemblea ordinaria o straordinaria (art. 101-bis, 2° comma, del Tuf).

 

7. Una postilla finale.

È opinione condivisa, e confermata dalla prassi, che – malgrado le buone intenzioni del legislatore – le azioni di risparmio non abbiano riscosso tra il pubblico degli investitori il successo originariamente sperato.

L’esperienza degli anni recenti ha infatti mostrato un progressivo decremento delle azioni di risparmio in circolazione, derivante da operazioni di conversione obbligatoria sempre più diffuse a fronte di operazioni di nuova emissione sempre più rare[45].

Le ragioni dell’inidoneità delle azioni di risparmio a convogliare l’investimento del pubblico verso le imprese sono molteplici, ma esulano dall’economia del presente contributo.

Ciò che invece emerge dall’analisi svolta nei paragrafi che precedono è una tendenziale sopravvivenza di orientamenti ermeneutici sviluppatisi in un contesto ordinamentale in gran parte superato[46], per certi versi meno attento alle esigenze di flessibilità statutaria e di dialettica fra stakeholders che ispirano il sistema societario vigente e invece più incentrato sulla tutela statica delle posizioni dei soci anche a costo di pregiudicare lo sviluppo dell’iniziativa imprenditoriale collettiva[47].

Presa consapevolezza di quanto precede, le soluzioni ermeneutiche suggerite nel presente contributo sono volte a rendere la disciplina in commento più coerente con i vigenti equilibri ordinamentali, cercando di sciogliere – laddove possibile – eventuali dubbi interpretativi nella direzione che porta a uno sviluppo imprenditoriale sostenibile nel medio-lungo periodo dell’emittente ogni qual volta l’impianto normativo lo consenta.



[1] L’espressione è coniata da G.B.Portale, Tra «deregulation» e crisi del diritto azionario, in Aa.Vv., La riforma delle società quotate, Milano, 1998, 374.

[2] È stato osservato come l’emissione delle azioni di risparmio abbia portato alla convivenza, all’interno della compagine sociale, di «due gruppi di soci, quelli che amministrano e quelli che sono amministrati; i soci imprenditori, il cui interesse si puntualizza sulla gestione, e meno, in via diretta, sul risultato immediato di questa, e agli azionisti di risparmio, disinteressati alla gestione, i cui interessi si puntualizzano in via primaria, se non esclusiva, sui risultati» [così P.Ferro-Luzzi, Le azioni di risparmio; “vingt ans après”, in Aa.Vv., La riforma delle società quotate, Milano, 1998, 243-4, sulla scorta di G.Ferri sr., Il Decreto Legge 8 aprile 1974, n. 95 e le modificazioni apportate con la legge di conversione, in Riv. dir. comm., I, 192].

[3] Corollario di quanto precede è stato sin da allora che «[l]e determinazioni sociali sia per quanto riguarda l’azione economica della società sia per quanto riguarda la struttura e le sue dimensioni sono fuori della competenza e della influenza degli azionisti risparmiatori» [cfr. G.Ferri sr., La filosofia della miniriforma delle società per azioni, in Riv. dir. comm., I, 1975, 218].

[4] Si v. P.Spada, Le azioni di risparmio, in Riv. dir. civ., 1974, 600.

[5] Dall’individuazione degli elementi costitutivi della fattispecie “azioni di risparmio” è derivata «la consapevolezza che tra tali elementi è da ricomprendere «la partecipazione al rischio di impresa come azionisti, con riferimento sia al rimborso che alla remunerazione del capitale. Per questa via si è giunti ad escludere che il rapporto società-azionista di risparmio possa essere qualificato in termini di contratto di credito, anche nella versione del mutuo con clausola parziaria» [così U.Tombari, Azioni di risparmio e tutela dell’investitore (Verso nuove forme rappresentative della società con azioni quotate), in Riv. soc., 2002, 1109].

[6] Cfr. U.Tombari, Le categorie speciali di azioni nella società quotata, in Riv. soc., 2007, 966.

[7] Si è osservato al riguardo che  «la disposizione è così volutamente, puntigliosamente ampia, che il problema diviene piuttosto quello di individuare i limiti che non il contenuto positivo di questa libertà» [P.Ferro-Luzzi, op. cit., 233].

[8] Di talché, «[c]aratterizzandosi l’azione come titolo rappresentativo di una partecipazione al capitale sociale, il contenuto patrimoniale di ogni categoria speciale di azioni deve necessariamente essere contraddistinto da un grado di partecipazione al rischio di impresa – con riferimento al profilo del rimborso e della remunerazione dell’investimento – superiore a quello previsto per ogni tipologia di obbligazione e comunque di strumento non rappresentativo di una partecipazione sociale» [U.Tombari, op. cit., 2007, 975].

[9] Si v. C.F.Giampaolino, Sub artt. 145 e ss. del Tuf, in F.Fratini e G.Gasparri (a cura di), Il Testo Unico della Finanza, Torino, 2012, 1906-7.

[10] Sul punto M.Sepe, Sub art. 145 del Tuf, in C.Rabitti Bedogni (a cura di), Il testo unico della intermediazione finanziaria, Milano, 1998, 768; N.Abriani, Azioni di risparmio (voce), in Digesto delle discipline privatistiche, sez. comm., Torino, 2000, 56.

[11] M.De Acutis, Le azioni di risparmio, Milano, 1981, 152.

[12] Si v. M.Maugeri, Azioni di risparmio e assemblee di categoria: prime note sul coordinamento tra t.u.f. e nuovo diritto societario, in Giur. comm., 2004, 1302.

[13] M.Prestipino, Sub artt. 145-147 del Tuf, in F. Vella (a cura di), Commentario T.U.F., Torino, 2012, 1542-3; C.F.Giampaolino, op. cit., 1912. A ben vedere, la finalità dell’esclusione delle azioni di risparmio dal calcolo delle aliquote sopra richiamate per l’esercizio di tali diritti sociali amministrativi va ricercata «nell’esigenza di tutelare gli azionisti di minoranza prevenendo manovre dei gruppi di controllo volte a rendere più difficile il raggiungimento delle percentuali richieste dalla legge mediante l’emissione e la sottoscrizione o il successivo acquisto) di azioni di risparmio. E coerente rispetto a tale premessa risulta, appunto, la postulata ininfluenza dell’emissione di titoli di risparmio sul computo delle minoranze qualificate previste dal legislatore» [in questi termini N.Abriani, op. cit., 63].

[14] In altre parole, «mentre per le azioni di risparmio esiste e deve sempre esistere una stabile organizzazione di gruppo (con un fondo comune, un rappresentante comune, ecc.), nell’ambito della quale l’assemblea speciale assume un ruolo altrettanto necessario, all’opposto, le assemblee speciali di cui all’art. 2376 rappresentano un istituto solo eventuale relativo a tutte le categorie di azioni, che ha come unico e indefettibile presupposto l’assunzione, da parte dell’assemblea “generale” degli azionisti, di una deliberazione che pregiudichi i diritti di una o più categorie» [così M.Notari, Sub art. 2376 c.c., in P.Marchetti, L.A.Bianchi, F.Ghezzi, M.Notari (diretto da), Commentario alla riforma delle società, Milano, 2008, 256].

 

[15] «L’assemblea speciale dei possessori di azioni di risparmio delibera: (…) b) sull’approvazione delle deliberazioni dell’assemblea della società che pregiudicano i diritti della categoria, con in voto favorevole di tante azioni che rappresentino almeno il venti per cento delle azioni della categoria» (art. 146, 1° comma, lett. b), del Tuf).

[16] A.Mignoli, Le assemblee speciali, Milano, 1960, 205 ss.; P.Grosso, Categorie di azioni ed assemblee speciali, Milano, 1999, 135 ss.

[17] Trib. Torino, 24 novembre 2000, in Società, 2001, 991 ss.; Trib. Roma, 20 marzo 1995, in Dir. fall., 1995, II, 910 ss.; Trib. Milano, 26 maggio 1990, in Giur. it., 1991, I, 2, 590 ss.

[18] R.Costi, Aumento di capitale, categorie di azioni e assemblee speciali, in Giur. comm., I, 1990, 569 ss.

[19] Si v. ad es. F.d’Alessandro, Aumento di capitale, categorie di azioni e assemblee speciali, in Giur. comm., I, 1990, 583.

[20] Così, in luogo di molti, A.Mignoli, op. cit., 1960, 251.

[21] In particolare, ricorrerebbe un “pregiudizio di diritto indiretto” ogni qual volta «pur lasciandosi formalmente inalterati i diritti della categoria, essi subiscano una compressione ricollegabile ad una operazione societaria (…) che modifichi il rapporto tra le categorie esistenti, o che crei nuove categorie dotate di un trattamento preferenziale rispetto a quelle, o ad alcune di quelle, esistenti» [C.Costa, Le assemblee speciali, in G.E.Colombo e G.B.Portale (diretto da), Trattato delle società per azioni, 3**, Torino, 1993, 537].

[22] M.Libertini-A.Mirone-P.Sanfilippo, Sub art. 2376 c.c., in F.d’Alessandro (diretto da), Commentario romano al nuovo diritto delle società, Padova, 2010, II, 832; C.Costa, op. cit., 1993, 547; G.B.Portale, Uguaglianza e contratto, in Riv. dir. comm., 1990, 117 ss.

[23] Cfr. G.Ferri sr., Le società, in F.Vassalli (diretto da), Trattato di diritto civile, Torino, 1987, 475; Costi, op. cit., 572 ss.; A.Stagno d’Alcontres, Sub art. 2376 c.c., in G.Niccolini e A.Stagno d’Alcontres (a cura di), Società di capitali, Napoli, 2004, 543; B.Libonati-P.Ferro-Luzzi, Categorie di azioni e aumento del capitale con emissione di sole azioni ordinarie, in Riv. dir. comm., 1990, I, 708; M.Notari, op. cit., 173-4. In sostanza, secondo l’orientamento anzidetto, «gli azionisti di categoria non hanno un “diritto al rango” e quindi a mantenere la stessa incidenza percentuale sul capitale rispetto agli azionisti ordinari, se non s’è realizzato alcun pregiudizio ai diritti di categoria» [v. Trib. Milano, 8 luglio 2004, in Giur.it., 2005, 307 ss.].

[24] A.Awwad Amal, I “Diritti di voto e di partecipazione” fra recesso e assemblee speciali, in Banca e borsa, 2009, I, 312 ss.; S.Cappiello, Recesso ad nutum e recesso «per giusta causa» nelle s.p.a. e nelle s.r.l., in Riv. dir. comm., I, 2004, 508. Sulla «scorta della comune finalità di tutela e del non incompatibile tenore letterale degli artt. 2376, comma 1, e 2437, comma 1, lett. g), c.c., si potrebbe forse suggerire (…) di escludere il recesso a seguito di deliberazioni che incidono solo di fatto sul potere di voto del singolo socio o sulla possibile remunerazione dell’investimento azionario, quali ad esempio un aumento di capitale» [la considerazione è di M.Ventoruzzo, I criteri di valutazione delle azioni in caso di recesso del socio, in Riv. soc., 2005, 325].

[25] «Rientrano nel novero della tipologia di danni suscettibili di essere subiti dall’intera categoria degli azionisti di risparmio il danno consistente nel depauperamento del fondo comune, determinato da avventate azioni di impugnativa delle deliberazioni dell’assemblea dei soci, o il danno conseguente alla mancata osservanza dei doveri di vigilanza e reazione gravanti sul rappresentante comune» [Giampaolino, op. cit., 2012, 1921].

[26] C.F.Giampaolino, op. cit., 2012, 1923; M.De Chiara, Sub artt. 146-147 del Tuf, in C.Rabitti Bedogni (a cura di), Il Testo Unico della Intermediazione Finanziaria, Milano, 1998, 774.

[27] M.De Chiara, op. cit., 775.

[28] C.F.Giampaolino, op. cit., 2012, 1920.

[29] Cfr. G.F.Campobasso, Le obbligazioni, G.E.Colombo e G.B.Portale (diretto da), Trattato delle società per azioni, Torino, 1988, 5, 503; A.Leozappa, Diritti di categoria e assemblee speciali, Milano 2008, 162.

[30] «Il rinvio alle disposizioni sulle assemblee straordinarie vale anche per le norme statutarie là dove non sia stata prevista una disciplina sulle assemblee speciali» [A.Mignoli, op. cit., 1960, 321]. 

[31] «In deroga all’articolo 2376, secondo comma, del codice civile l’assemblea, salvo i casi previsti dal comma 1, lettere b) e d), delibera in prima e in seconda convocazione con voto favorevole di tante azioni che rappresentino rispettivamente almeno il venti e il dieci per cento delle azioni in circolazione; in terza o unica convocazione l’assemblea delibera a maggioranza dei presenti, qualunque sia la parte di capitale rappresentata dai soci intervenuti» (art. 146, 3° comma, del Tuf).

[32]  «L’assemblea speciale dei possessori di azioni di risparmio delibera: (…) b) sull’approvazione delle deliberazioni dell’assemblea della società che pregiudicano i diritti della categoria, con il voto favorevole di tante azioni che rappresentino almeno il venti per cento delle azioni della categoria» (art. 146, 1° comma, lett. b), del Tuf).

[33] P.Marchetti, D.Lgs. 58/1998. L’incidenza sulla disciplina delle assemblee: primi commenti, in Società, 1998, 560-1; P.Ferro-Luzzi, Sui quorum delle assemblee degli azionisti di risparmio (parere pro veritate), in Dircomm.it, 2005, 3; «Per le scelte di maggiore rilievo (approvazione delle deliberazioni dell’assemblea generale che pregiudicano i diritti della categoria nonché di eventuali transazioni con la società), (…) il riferimento fisso alla soglia del 20% comporta infatti, da un lato, una agevolazione rispetto al regime dei quorum dell’assemblea straordinaria di prima (pari a circa il 33,33%) e di seconda (pari a circa il 22,23%) convocazione; dall’altro, un innalzamento delle maggioranze necessarie all’adozione della delibera in terza convocazione» [v. M.Maugeri, op. cit., 1312].

[34] P.Ferro-Luzzi, op. cit., 2005, 3.

[35] M.Maugeri, op. cit., 1313.

[36] «Va, peraltro, precisato che gli spazi attribuiti all’autonomia statutaria non possono ritenersi illimitati ed appaiono anzi abbastanza contenuti, se si considera che tale autonomia incontra inevitabilmente due limiti: da un lato quello della incomprimibilità della tutela legale (…) dall’altro, quello della inammissibilità di una estensione di poteri che entri in conflitto con la normativa inderogabile dettata dal legislatore in ordine alla struttura organizzativa ed all’assetto di poteri della società per azioni, nonché con il principio della riservatezza e dell’efficiente svolgimento dei processi deliberativi» [C.Costa, Sub art. 147 del Tuf, in G.F. Campobasso (diretto da), Testo Unico della Finanza, Torino, 2002, II, 1197].

[37] C.Costa, Il rappresentante comune degli azionisti di risparmio nell’organizzazione della società per azioni, Milano 1984, 110.

[38] C.F.Giampaolino, op. cit., 2012, 1930; L.Autuori, La disciplina delle assemblee speciali, in P.Marchetti, L.A.Bianchi (a cura di), La disciplina delle società quotate. Commentario, Milano, 1999, 1641; M.Prestipino, op. cit., 1550 ss.

[39] «Perché sia adeguata, l’informazione dovrà essere effettiva e comunicata direttamente al rappresentante comune. Di certo tale diritto di informazione sarebbe soddisfatto laddove nell’atto costitutivo venisse previsto che il rappresentante comune sia autorizzato ad assistere alle riunioni del consiglio di amministrazione o del collegio sindacale , ovvero ove venisse previsto che il rappresentante comune venisse informato di quanto avviene tramite raccomandata ovvero fax» [C.F.Giampaolino, op. cit., 1927].

[40] «Quanto al potere di impugnare le deliberazioni dell’assemblea generale della società, l’impugnazione può essere rivolta sia alle deliberazioni che rechino pregiudizio alla categoria degli azionisti di risparmio, sia a qualsiasi delibera, visto che l’interesse del legislatore è quello di permettere anche agli azionisti di risparmio, tramite il rappresentante comune, di agire per la tutela del corretto svolgimento dei processi deliberativi della società» [C.F.Giampaolino, op. cit., 1930].

[41] «Il rappresentante comune (…) è certamente dotato di autonomia nei confronti dell’assemblea speciale, nel senso che non è necessaria una previa delibera di quest’ultima affinché egli possa esercitare i poteri che gli sono attribuiti dalla legge, ma trova il proprio limite nel potere di autodeterminazione degli azionisti di risparmio» [L.Autuori, op. cit., 1643 ss.].

[42] «Può pensarsi alla possibilità di inserire nell’atto costitutivo una clausola che attribuisca al rappresentante comune uno o più poteri spettanti agli azionisti di risparmio (…). Si può (…) ritenere legittimo attribuire al rappresentante comune anche poteri che non spettino agli azionisti di risparmio ed in particolare, tra di essi, il diritto di richiedere la convocazione dell’assemblea (art. 125) e di denunziare al tribunale le gravi irregolarità di amministratori e sindaci (art. 2409 c.c.) o al collegio sindacale i fatti che ritiene censurabili (art. 2408 c.c.) » [L.Autuori, op. cit., 1644 ss.].

[43] «Le disposizioni del presente Titolo e quelle della Parte IV, Titolo II, Capo II, Sezione I, del Testo unico non si applicano alle offerte pubbliche di acquisto o di scambio, se promosse dall’emittente, aventi ad oggetto prodotti finanziari diversi dai titoli, dalle azioni di risparmio, dalle quote di OICR e dai prodotti finanziari convertibili in, ovvero che attribuiscono il diritto di sottoscrivere o acquistare, titoli» (art. 35-bis, 4° comma, del Regolamento Consob n. 11971 del 1999).

[44] P.Rainelli, OPA obbligatoria: rassegna degli orientamenti Consob, in Giur. comm.., 2011, 624, nt. 10; M.Rondinelli, Sub art. 105 del Tuf, in NLCC, 2010, 119; L.Enriques, Mercato del controllo societario e tutela degli investitori, Bologna, 2002, 51 ss.; L.A.Bianchi, Sub art. 105 del Tuf, in P.Marchetti e L.A.Bianchi (a cura di), Commentario sulla disciplina delle società quotate, Milano, 1999, 316; L.Di Brina, Sub art. 105 del Tuf, in G.Alpa e F.Capriglione (a cura di), Commentario al Testo Unico delle disposizioni in materia di intermediazione finanziaria, Padova 1998, 976 ss.

[45] Sia consentito il rinvio a A.Sacco Ginevri, Attivismo degli azionisti di risparmio e operazioni straordinarie: dal non voting-discount al veto-premium, in corso di pubblicazione in Giur. comm., I, 2014.

[46] Tale circostanza ha portato sovente a commettere l’errore di “valutare e qualificare il nuovo alla luce dell’esistente, del preesistente”, e, quindi, a interpretare la disciplina alla luce dell’equilibrio sistematico pregresso e non sempre in coerenza con l’impianto normativo vigente [cfr. P.Ferro-Luzzi, op. cit., 1998, 229]. 

[47] Del resto è noto come l’interpretazione dottrinale e giurisprudenziale degli istituti muti con lentezza, verificandosi sovente uno scollamento fra modifiche normative e recepimento delle novità da parte degli operatori [F.d’Alessandro, La provincia del diritto societario inderogabile (ri)determinata. Ovvero: esiste ancora il diritto societario?, in Riv. soc., 2003, 34].